中信e配官网www.newmacau.com.cn 程实:经济大萧条言之尚早,金融市场拐点看这三大信号

  • 栏目:中信e配官网www.newmacau.com.cn 时间:2020-04-20 09:31 分享新闻到:
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  程实(工银国际首席经济学家、董事总经理)

  过去一个月,全球金融市场出现了历史性的剧烈震荡。新冠肺炎疫情全球蔓延、市场预期频频被颠覆、宏观政策超预期出手、市场恐慌情绪加剧,有关金融危机的讨论甚嚣尘上。基于此,宏观政策如何发力稳增长,怎样防范疫情给金融市场带来次生灾害成为热门关切。同时,全球股市近日出现大面积回暖,是触底回升还是昙花一现,背后的逻辑又是什么。

  围绕经济战“疫”的热点问题,记者专访了工银国际首席经济学家、董事总经理程实。程实在疫情发生之初,率先地提出了经济战“疫”,货币先行。本次专访中,他表示,目前货币政策要保持灵活性和精准性,全年有望再进行2次左右的全面降准,全年LPR预计总共下调50个基点。而财政政策和社会救助政策将是经济战“疫”的主力。对于投资者而言,保持审慎的理性、等待长期的拐点,将是更为稳健的战略。长期拐点的信号料将包括:全球疫情进入舒缓期,美元指数长趋势回落,以及衡量市场恐慌情绪的VIX指数跌入“冷静区间”。

  全球经济重演“1929年大萧条”?

  记者:此前的疫情发展多次突破大部分人的预期。疫情快速变化发展是否给研究增大了难度?

  程实:疫情的快速变化无疑增大了研判的难度。这主要体现在以下的六个层面。

  第一,疫情本身的不确定性很大。这两个月来,无论是传染力、扩散范围还是持续期,本次疫情均大幅超出了市场预期,为全球经济带来了全新的挑战。

  第二,当前的全球经济高度一体化,各主要经济体的产业链条深度融合。由此,海外疫情的超预期升级,正在对中国经济产生外溢冲击,增加了经济前景的不确定性。

  第三,当前中国的各经济部门、金融市场紧密联系,牵一发而动全身,由此进一步提升了研判的难度。

  第四,对于实体经济而言,本次疫情冲击的强度和深度,已超出了此前的公共卫生危机,例如2003年非典等,因此缺少历史经验可以借鉴。

  第五,在数字经济的影响下,现代经济的结构更加复杂,新的冲击渠道和缓冲垫正在显现,为判断疫情的经济冲击增加了难度。

  第六,本次疫情诱发了新一轮全球金融剧震,包括美股的连续熔断、石油价格的暴跌、避险资产的失效等等,这对研判疫情的长短期影响带来了新的干扰。

  记者:在海外疫情尚未出现拐点的情况下,人们对经济衰退的担忧加剧。您如何判断当前全球经济的危险程度?

  程实:对于当前全球经济的危险程度,我们既有可以确定的方面,也有尚未确定的方面。

  可以确定的是,在本次疫情冲击之下,2020年全球经济大概率将进入技术性衰退阶段。无论是全球实体经济,还是金融市场,均将面对沉重压力。

  尚未确定的是,本次全球经济的衰退力度、深度和持续期,尚待取决于五大因素。其一,全球疫情的演进路径。其二,各主要经济体的政策应对。其三,疫情阴霾之下,全球政策博弈、经济博弈、金融博弈之间的相互作用。其四,疫情时期全球化机制的受损与重构。其五,面对共同挑战,全球政策能否走向合作和协同。

  目前,已经有部分经济学家将本次疫情冲击与1929年“大萧条”相提并论。我们认为,目前疫情的经济影响尚未达到“大萧条”水平,但是已经等同或超越2008年国际金融危机。

  金融市场拐点何时到来?

  记者:近一个月来,国际金融市场大幅波动频繁出现,也带来了资产的大幅缩水。而近期,全球股市又出现回暖迹象。该如何理解这些历史级别现象的底层逻辑?这个时候,投资者该做何种交易选择?

  程实:我们认为,流动性、杠杆、信心构成了“两点一线”的金融市场核心框架。从底层逻辑来看,3月初至今,“两点一线”相继失守,依次引发信心坠落、美元流动性危机和被动去杠杆,推动了本轮金融剧震不断深化。从未来演进来看,本轮剧震的风险特征接近于2008年危机和2015年股市异常波动,但是核心动力在于全球疫情,因此疫情未稳,则金融难安。由此前瞻,对于投资者而言,保持审慎的理性、等待长期的拐点,将是更为稳健的战略。长期拐点的信号料将包括:全球疫情进入舒缓期,美元指数长趋势回落,以及VIX指数跌入“冷静区间”。只有当三大信号齐聚之后,全球金融市场才有望迈过拐点,重归长期稳定轨道。

  记者:此前短短一月内,美联储三次超常规行动吸睛无数。无底线“放水”真的有用吗?美联储货币大宽松可能带来什么危害?

  程实:根据经济学中的“动态不一致性”理论,这种超预期行动能够在短期产生显著的政策效应。就短期而言,这些政策将合力提振市场信心,纾解流动性困境,从而平抑金融市场波动。3月23日以来,美股三大指数的振荡反弹,正是上述政策红利的显现。

  但是,无底线“放水”也正在引致沉重的政策成本。

  从短期来看,作为全球央行的标杆,美联储的超预期行动正在推动全球降息潮,全球范围竞争性的利率、汇率波动正在涌现。

  从长期来看,这标志着百年联储的政策独立性受到严重损害,进而对美国经济金融产生长期拖累。一方面,长期的货币大宽松将扭曲经济结构、降低生产效率、抑制技术创新,从而削弱经济的未来活力。另一方面,低利率环境虽然短期呵护了金融市场流动性,但是长期将迫使金融机构进一步地追求冒险策略和高杠杆,从而加速新一轮金融风险的累积。

  记者:请问您如何看待中国资产的吸引力?中国经济如何避免卷入衰退漩涡?

  程实:基于三方面因素,在战“疫”下半场的全球金融振荡中,人民币资产有望成为新型避险资产:虽然不是绝对意义上毫无波动的“避风港”,但是凭借相对韧性和成长性,能够成为全球长线资金在风浪中的“压舱石”。

  从防疫层面看,得益于上下同欲的“全民行动”,中国率先实现了对新冠疫情的有效控制。虽然未来存在境外输入性病例的威胁,但是复工复产提速的大趋势不会动摇,经济循环修复有望继续加快,料将在全球经济衰退的大背景下,保持显著的稳定性优势。

  从经济层面看,虽然一季度中国经济预计负增长,但是考虑到未来托底政策的进一步加码以及消费内需的疫后回补,中国经济有望从二季度开始逐步企稳反弹,长期增长中枢有望保持稳健。

  从金融层面看,中国市场的相对韧性有望进一步夯实。年初至今,中国股市的累计下跌幅度远小于欧、美、日、韩、印等主要市场。更为重要的是,对于市场而言,投资是“买未来”,而非“买过去”。未来长期的经济稳健性,而非一季度的短期经济下滑,将会成为市场Price-In的核心要素。

  中国经济避免卷入衰退漩涡,我们认为,关键在于做好“三个结合”。

  第一,危机救助与常态扶助相结合。疫情冲击之下,中小企业将成为压力集聚的木桶短板,针对性的危机救助不可或缺。而在危机退潮之后,相应救助措施需要常态化,以补上经济结构性短板,避免次生风险的反复发作。

  第二,短期托底与长期发展相结合。对于中国经济而言,一定的增速是保持经济社会稳定的前提,因此未来的托底政策加码势在必行。但是,吸取2008年以来的教训,新一轮托底政策亦需着眼长远,通过新基建等方式,抓住疫情下以数字经济为核心的新兴产业发展机遇,重塑经济增长的长期引擎。

  第三,宏观增长与微观福祉相结合。面对全球疫情的重压,保持增速虽然必要,但是已不必拘泥于特定的数字目标。相反,宏观增长的目标需要下沉并锚定于微观福祉,落实于对居民就业、生活、医疗等方面的保障。这不仅有助于巩固社会韧性,也将保留长期消费潜力和产业链完整性,为疫情后的供求双复苏夯实基础。简而言之,疫情之下,以“福祉”换“增速”,则两者皆失;平衡“增速”与“福祉”,则两者皆存。

  财政政策和社会救助政策将成主力

  记者:疫情之初,您曾率先提出:经济战“疫”,货币先行。应对疫情给经济带来的冲击,全球央行竞相采取货币宽松政策。请问您认为这对经济金融市场意味着什么?

  程实:我们认为,这意味着全球货币环境与金融环境开始新一轮的系统性变迁。从去年8月份美联储首次降息,再到本次疫情冲击,全球利率已经迈过十年量级的历史拐点。拐点之后,降息潮将长期延续,全球进入一个低利率、负利率的时代。

  在这一新时代,对于实体经济而言,货币政策的传导方式、企业部门的融资环境、微观活动的激励机制、宏观结构的长期演进等层面将渐次发生深刻变化。

  对于金融市场而言,这意味着,时间的金融价值、无风险利率的价格水平以及各层次的市场“定价锚”,都将开启新一轮调整,利率生态和货币生态由此迎来系统性变革。

  记者:在全球降息潮下,中国央行保持了较强定力。从全年来看,您认为降息降准的空间和必要性如何?除此之外,对于此次疫情再次反映出来的“精准滴灌”难的问题,在进一步提升货币政策效率方面有何建议?

  程实:当前阶段,财政政策和社会救助政策将是经济战“疫”的主力,货币政策则需要保持灵活性和精准性。全年有望再进行2次左右的全面降准。全年LPR预计总共下调50个基点。

  对于提升货币政策效率,两方面的举措有望发挥重要功效。

  在宏观层面,需要保持“以我为主”的政策定力,避免刻板追随国际政策走向;保持合理的政策节奏,避免误用总量性的发力去解决结构性的阻滞,避免误用货币政策代替积极财政的功能。

  在微观层面,一是要加快用改革的方法,打通政策传导的“最后一公里”;二是要优化政策重心,通过加码对就业、民生、社会救助等方面的扶持,增强货币政策对冲疫情影响的真实效力。

  记者:当前强调全球各国要加强协作的呼声很高。在全球降息潮下,全球央行通力协作是否已见端倪?

  程实:3月26日的G20特别峰会之后,以全球降息潮、货币互换扩容为代表,全球央行的政策协同正在加强,短期平抑了3月份一度席卷全球的美元流动性危机。

  但是,值得强调的是,上述的合作更多的是一种被动协同,反映于各经济体货币政策的同向运动。这种合作是否出于各方主动的协同,仍需要进一步观察。展望未来,为进一步抵御疫情的直接冲击和次生风险,各主要央行之间的有体系、有目标、有节制、非竞争性的主动协同,将显得更为重要。

本文首发于微信公众号:证券时报网。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

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